대신증권 [2026년 5월 재분석]: 자사주 소각 4,866억원과 초대형IB 진입으로 P/B 0.78배 저평가 재점검

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대신증권(003540)이 28년 연속 현금배당 기록을 이어가며 역대급 주주환원 정책을 발표했다. 2026년 3월 기업가치제고계획(밸류업) 공시 이후 주가는 34,800원에서 49,000원까지 40% 넘게 급등했다. 자사주 1,535만주(4,866억원 규모) 소각, 비과세 배당 4,000억원, 초대형IB 인가 추진이라는 세 가지 카탈리스트가 동시에 작동하고 있다.

이번 분석에서는 2025년 말 자기자본 4조원 돌파와 2026년 1분기 실적 서프라이즈(영업이익 YoY +164%)를 반영하여 기존 holding thesis의 유효성을 재점검한다. 핵심 투자 포인트는 다음과 같다:

첫째, 초대형IB 자격 충족. 자기자본 4조 1,316억원으로 금융당국의 초대형IB 기준(4조원)을 넘어섰다. CP 시장 진입 시 자기자본의 200%까지 발행이 가능해지며, 기업금융 수익 다변화의 문이 열린다.

둘째, 역대급 주주환원. 자사주 83.6% 소각(6분기 단계적 진행)과 2029년까지 4,000억원 비과세 배당은 국내 증권업계에서 전례를 찾기 어려운 수준이다. 소각 완료 시 BPS는 42,229원에서 50,259원으로 19% 상승하며, 현 주가 기준 P/B는 0.78배로 떨어진다.

셋째, 실적 모멘텀 지속. 2026년 1분기 연결 영업이익 1,024억원은 전년 동기 대비 164% 증가했다. 거래대금 회복과 IB 딜 파이프라인 확대가 실적 레버리지로 작용 중이다.

이 글에서는 산업 환경, 경제적 해자, 밸류에이션 재산출, 그리고 기존 목표가와의 비교 분석을 순차적으로 다룬다.

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1. 기업 개요

사업 모델과 수익 구조

대신증권은 1962년 설립된 국내 중견 종합증권사다. 위탁매매(브로커리지), 자기매매(프롭 트레이딩), 자산관리(WM), 기업금융(IB), 금융상품 판매의 5대 사업부문을 운영한다. 2025년 연결 기준 영업수익 약 5조원 중 자기매매 부문이 40% 이상을 차지하며, 위탁매매와 IB가 각각 25%, 20% 내외를 담당한다.

사업부문	매출 비중(추정)	핵심 수익원
자기매매	40~45%	채권/파생상품 트레이딩
위탁매매	20~25%	주식 거래 수수료
IB	15~20%	인수주선, M&A 자문, PF
자산관리	10~15%	랩어카운트, 펀드 판매
기타	5%	이자수익, 부동산

왜 이 사업이 돈이 되는가? 증권업은 본질적으로 금융 중개 수수료와 자기자본 운용 수익의 조합이다. 대신증권은 자기자본 4조원을 기반으로 채권 트레이딩에서 안정적인 이자 마진을 확보하고, 동시에 IB 딜에서 높은 ROE 거래를 추구하는 하이브리드 모델을 구사한다.

주요 고객과 시장 지위

위탁매매 시장점유율은 약 2~3%로 대형사(미래에셋/삼성/한국투자) 대비 열위이나, 창원/부산 등 영남권에서 강한 리테일 기반을 보유한다. IB 부문에서는 중소형 딜 중심으로 연간 30~40건의 IPO/ECM 딜을 수행하며, 최근 PF 구조화 금융으로 영역을 확장 중이다.

지배구조

대신금융그룹 오너 가문(양홍석 부회장 계열)이 지분 30% 이상을 보유하며 경영권을 행사한다. 2025년 말 진승욱 대표 체제로 전환 후 초대형IB 인가를 최우선 과제로 설정했다. 주요 자회사로 대신자산운용, 대신저축은행, 대신F&I 등이 있으며, 그룹 차원의 시너지를 모색 중이다.

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2. 산업 분석

2-1. 산업 현황 및 규모

국내 증권업 총자산은 2025년 말 기준 약 700조원으로, 5년 전(450조원) 대비 55% 성장했다. 2024~2025년 증시 활황으로 일평균 거래대금이 25조원을 상회하며 브로커리지 수익이 회복세를 보였다. 다만 2026년 들어 거래대금이 20조원대로 소폭 조정되며 성장 속도는 둔화되고 있다.

글로벌 관점에서 한국 증권업은 GDP 대비 증권사 자산 비율이 약 35%로, 미국(60%)/일본(45%)보다 낮아 중장기 성장 여력이 남아있다. 다만 수수료 인하 경쟁과 핀테크 플레이어의 시장 잠식이 구조적 압력으로 작용한다.

2-2. 성장 동력 분석

첫째, 초대형IB 제도의 수혜. 자기자본 4조원 이상 증권사는 기업어음(CP) 발행, 외국환업무 확대, 발행어음 한도 증가 등의 특권을 부여받는다. 대신증권은 2025년 말 이 기준을 충족했으며, 2026년 중 금융위 인가가 예상된다. CP 시장 진입 시 자기자본의 200%(약 8조원)까지 단기 자금을 조달할 수 있어, IB 딜의 규모와 빈도를 높일 수 있다.

둘째, 밸류업 정책의 증권업 리레이팅. 정부의 기업가치제고계획 의무화로 저PBR 금융주에 대한 시장의 관심이 높아졌다. 대신증권은 자사주 소각, 비과세 배당, ROE 10% 목표 등 구체적인 액션플랜을 제시하며 선제적으로 대응했다. 이러한 움직임이 증권업 전반의 밸류에이션 정상화를 이끌 가능성이 있다.

셋째, PF/부동산금융 정상화. 2023~2024년 부동산 PF 리스크로 증권업 전반이 부진했으나, 2025년 하반기부터 정책 지원과 금리 안정으로 PF 시장이 회복세를 보이고 있다. 대신증권은 PF 익스포저가 상대적으로 적어 손실 부담이 제한적이면서, 신규 딜 수주 기회를 노릴 수 있는 위치에 있다.

2-3. 경쟁 구도

증권사	자기자본(조원)	ROE(2025)	P/B	초대형IB
미래에셋	15.2	8.5%	0.65	O
한국투자	10.8	9.2%	0.72	O
NH투자	8.5	7.8%	0.58	O
삼성증권	6.2	10.1%	0.85	O
대신증권	4.1	5.1%	0.78	예정
키움증권	5.5	11.5%	1.05	O

대신증권은 자기자본 규모에서 6~7위권이지만, 밸류업 적극성과 배당 연속성에서 차별화된다. ROE 5% 수준은 업계 평균(7~8%) 대비 낮으나, 2028년까지 10% 달성을 공언한 만큼 개선 여지가 크다.

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3. 경제적 해자 분석

대신증권의 해자는 브랜드/배당 신뢰와 효율적 규모의 조합으로 구성된다.

3-1. 브랜드와 배당 신뢰

28년 연속 현금배당은 국내 상장사 중에서도 최상위권 기록이다. 이 배당 연속성은 단순한 숫자가 아니라, 경기 사이클을 관통하며 주주환원을 유지할 수 있는 이익 체력과 경영진 의지의 증거다. 2008년 금융위기, 2020년 코로나 팬데믹에서도 배당을 지속한 이력은 리테일 투자자들에게 “대신증권 = 배당주”라는 인식을 심어주었다.

2026년 밸류업 공시에서 DPS 최소 1,200원(2028년까지), 비과세 배당 4,000억원(2029년까지)을 확약한 것은 이 신뢰를 한 단계 높인다. 현 주가 39,300원 기준 배당수익률은 약 3.1%로, 은행 예금 금리(3.0% 내외)를 상회한다.

3-2. 효율적 규모 – 지역 기반 + 중형 딜 특화

대신증권은 영남권 리테일 네트워크와 중소형 IB 딜에서 효율적 규모(Efficient Scale)를 구축했다. 대형사들이 10억 달러 이상의 메가딜에 집중하는 동안, 대신증권은 500억~2,000억원대 중소형 IPO/CB 발행에서 틈새를 공략한다. 이 시장은 대형사가 수익성 대비 리소스 투입을 꺼려 경쟁이 제한적이다.

3-3. 해자의 지속 가능성

배당 신뢰는 경영진 교체나 대규모 손실 시 훼손될 수 있으나, 28년간 쌓인 트랙레코드는 쉽게 무너지지 않는다. 효율적 규모는 초대형IB 인가로 오히려 강화될 수 있다. 다만 핀테크/MTS 경쟁이 심화되면 리테일 기반이 약화될 리스크가 존재한다. 향후 5~10년간 해자 유지 확률은 70~80%로 판단한다.

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4. 실적 분석

연간 실적 추이 (연결 기준)

구분	2022	2023	2024	2025
영업수익(조원)	3.8	4.2	4.5	5.0(추정)
영업이익(억원)	1,850	1,420	2,100	3,100(추정)
당기순이익(억원)	1,350	980	1,650	2,050
ROE	4.2%	2.9%	4.8%	5.1%
EPS(원)	1,406	1,020	1,718	2,413

2023년은 PF 충당금 적립과 거래대금 감소로 실적이 부진했으나, 2024년부터 회복세로 전환했다. 2025년에는 자기매매 호조와 IB 딜 증가로 영업이익이 3,000억원대로 점프했으며, ROE도 5%대를 회복했다.

2026년 1분기 실적 서프라이즈

구분	2026년 1Q	2025년 1Q	YoY
매출액(억원)	24,013	11,247	+113.5%
영업이익(억원)	1,024	387	+164.2%
순이익(억원)	1,454	550(추정)	+164%(추정)

1분기 영업이익 1,024억원은 연간 가이던스(2,500~3,000억원)의 약 35%를 달성한 수준으로, 상반기 집중 현상을 감안해도 양호하다. 1분기 annualized ROE는 약 10%로, 회사의 중장기 목표(ROE 10%)에 근접했다.

주요 재무지표 (2025년 말 기준, DART)

지표	수치	비고
자기자본	4조 572억원	초대형IB 자격 충족
ROE	5.07%	업계 평균(7%) 하회
자기자본영업이익률	8.18%	양호
부채비율	864%	증권업 특성상 정상
자기자본비율	10.4%	건전
BPS	42,229원	소각 전 기준

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5. 밸류에이션

적정 주가 산출 (P/B 배수법)

증권업은 자기자본이 곧 영업 자산이므로 P/B(주가순자산비율) 밸류에이션이 적합하다.

Step 1: BPS 산출 (소각 반영)
– 2025년 말 자본총계: 4조 572억원
– 현재 발행주식수: 9,607만주
– 소각 예정: 1,535만주 (83.6%)
– 소각 후 주식수: 8,072만주
– 소각 후 BPS: 50,259원

Step 2: 적정 P/B 배수 선정
– 국내 증권업 평균 P/B: 0.65~0.85배
– ROE 10% 달성 시 정당화 가능한 P/B: 0.9~1.1배
– 대신증권 현재 ROE(5.1%) 감안 보수적 P/B: 0.8배
– 낙관(ROE 10% 조기 달성) 시 P/B: 1.0배

Step 3: 목표주가 산출

시나리오	P/B	목표주가	현재가 대비
보수적 (Base)	0.68배	34,000원	-13%
중립 (소각 후 BPS x 0.8)	0.80배	40,200원	+2%
낙관 (Bull)	1.00배	50,259원	+28%
비관 (Bear)	0.58배	29,000원	-26%

기존 holding thesis의 목표가(Base 34,000원, Bull 46,018원)는 소각 전 BPS 기준이었다. 소각 완료 시 BPS가 19% 상승하므로, 신규 Base 목표가를 40,000원, Bull 목표가를 50,000원으로 상향 조정하는 것이 합리적이다.

증권사 컨센서스와 비교

2026년 5월 기준 대신증권에 대한 커버리지 증권사 리포트는 드물다. 자체 리서치센터는 타사 대상 목표가만 제시하며, 대신증권 자체에 대한 외부 커버리지는 2~3개사에 불과하다. 이는 시장의 관심 부족을 의미하며, 밸류업 모멘텀으로 재평가가 진행될 여지가 있다.

지금 매수가 합리적인가?

현재가 39,300원은 소각 후 BPS(50,259원) 기준 P/B 0.78배로, 역사적 저점 수준이다. ROE 10% 달성과 초대형IB 인가가 순차적으로 실현되면 P/B 1.0배(50,000원대)까지 리레이팅될 수 있다. 다만 단기적으로 밸류업 발표 후 40% 급등한 주가가 숨 고르기에 들어갈 수 있어, 39,000원 이하 분할 매수 전략이 유효하다.

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투자 분석 이미지 — Photo by Towfiqu barbhuiya on Unsplash

6. 리스크 요인

리스크 1: ROE 10% 달성 불확실성

회사는 2028~2030년 ROE 10% 목표를 제시했으나, 이는 업황/금리/거래대금에 크게 의존한다. 2025년 ROE가 5.1%에 그쳤고, 1분기 annualized 10%는 자기매매 호조라는 일시적 요인이 컸다. 금리 상승기에 채권 평가손실이 확대되면 ROE 목표 달성이 지연될 수 있다.

리스크 2: 초대형IB 인가 지연

자기자본 4조원 요건은 충족했으나, 금융위의 인가 심사에서 내부통제/자금세탁방지(AML) 체계 점검이 변수다. 2025년 하반기 검찰 압수수색(일부 임직원 대상) 이슈가 있었으며, 이것이 인가 일정에 영향을 줄 가능성을 배제할 수 없다.

리스크 3: 배당정책 후퇴

비과세 배당 4,000억원과 DPS 1,200원 유지는 경영진 의지에 달렸다. 대규모 손실(PF 부실, 트레이딩 손실) 발생 시 배당 축소 압력이 가해질 수 있다. 28년 연속 배당 기록이 깨지면 배당주로서의 프리미엄이 사라진다.

리스크 4: 거래대금 둔화

2026년 들어 일평균 거래대금이 25조원대에서 20조원대로 조정됐다. 브로커리지 수익 비중이 20%대인 대신증권은 대형사보다 덜 민감하지만, 장기 둔화 시 실적에 부정적이다.

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7. 결론 및 Exit Plan

투자 의견: 비중확대 (Overweight)

대신증권은 자사주 소각 4,866억원, 비과세 배당 4,000억원, 초대형IB 진입이라는 세 가지 카탈리스트를 보유한 저PBR 배당주다. 소각 후 BPS 50,259원 대비 현재 P/B 0.78배는 업계 평균(0.7배)과 유사하지만, 밸류업 적극성과 배당 연속성을 감안하면 프리미엄이 정당화된다.

목표주가 및 근거

시나리오	목표주가	핵심 가정
Base	40,000원	소각 완료, ROE 7%
Bull	50,000원	초대형IB 인가, ROE 10%
Bear	29,000원	ROE 5% 유지, 인가 지연

매수 조건

– 적극 매수: 35,000원 이하 (P/B 0.70배 이하)
– 분할 매수: 36,000~39,000원 (P/B 0.70~0.78배)
– 관망: 45,000원 초과 (P/B 0.90배 초과)

매도 조건 (Exit Plan)

1. 목표가 도달 시: Bull 목표가 50,000원 도달 시 보유 물량의 30~50% 차익 실현
2. 카탈리스트 소멸 시: 초대형IB 인가가 2027년까지 미뤄지면 비중 축소 검토
3. 펀더멘털 훼손 시: ROE가 2개 분기 연속 3% 미만, 또는 배당 중단 시 전량 매도

정리 요약표

항목	내용
기업명	대신증권 (003540)
현재주가	39,300원 (2026.05.08)
목표주가 (Base)	40,000원
목표주가 (Bull)	50,000원
업사이드	+2% (Base) / +27% (Bull)
투자의견	비중확대
핵심근거	자사주 소각으로 BPS 19% 상승, 초대형IB 인가, 28년 연속 배당

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8. 이전 분석 대비 변화점

기존 holding thesis는 2025년 7월에 작성되었으며, 당시 핵심 아이디어는 다음과 같았다:

1. 저PBR 증권주 리레이팅: P/B 0.5~0.6배 수준에서 밸류업 정책 수혜 기대
2. 27년 연속 배당: 배당 안정성 + 고배당 매력
3. ROE 10% 로드맵: 2028년까지 수익성 개선 공언
4. 초대형IB 진입 가능성: 자기자본 4조원 목표

현재 시점(2026년 5월) 평가:

아이디어	당시 평가	현재 상태	진화 방향
저PBR 리레이팅	기대	진행 중	밸류업 발표 후 주가 40% 상승, P/B 0.78배로 상승
배당 연속성	27년	28년 달성	DPS 1,200원 + 비과세 배당 4,000억 추가
ROE 10%	목표	1Q26 annualized 10% 근접	실적 서프라이즈로 가시성 상승
초대형IB	목표	자격 충족	자기자본 4조 572억원으로 기준 돌파

새로 부각된 리스크:

2025년 하반기 검찰 압수수색 이슈가 있었다. 직접적인 경영 리스크로 이어지지는 않았으나, 초대형IB 인가 심사에서 내부통제 체계 점검이 강화될 가능성이 있다.

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9. 현 시점 평가

수익률 및 목표가 도달 여부

항목	이전 분석 (2025.07)	현재 (2026.05)	변화
분석 시점 주가	약 25,000원(추정)	39,300원	+57%
Base 목표가	34,000원	40,000원 (신규)	상향 조정
Bull 목표가	46,018원	50,000원 (신규)	상향 조정
Bear 목표가	28,900원	29,000원	유지
목표가 도달	–	Base 34,000원 초과	도달

이전 Base 목표가 34,000원은 현재 주가 39,300원으로 초과 달성되었다. 다만 Bull 목표가 46,018원에는 미도달 상태이며, 자사주 소각 완료와 초대형IB 인가가 순차적으로 반영되어야 Bull 시나리오가 실현된다.

경과 기간 및 현재 보유 입장

– 이전 분석 이후 약 10개월 경과
– 누적 수익률: +57% (holding thesis의 return_pct 153.3%는 전체 보유 기간 누적)
– 현재 보유 입장: 유지 (Active)

밸류업 카탈리스트가 이제 막 작동하기 시작했고, 자사주 소각은 6분기에 걸쳐 단계적으로 진행된다. 1~2분기 소각 완료 후 BPS 상승이 주가에 반영될 것으로 보이므로, 지금 시점에서 비중을 줄이는 것은 시기상조다.

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10. 목표가 재계산

신규 목표가 산출 (P/B 배수법, 소각 후 BPS 기준)

항목	계산
자본총계	4조 572억원
소각 후 주식수	8,072만주
소각 후 BPS	50,259원

시나리오	P/B 배수	목표주가	핵심 가정
보수적 (Base)	0.80배	40,200원 -> 40,000원	소각 완료, ROE 7%
낙관 (Bull)	1.00배	50,259원 -> 50,000원	초대형IB 인가, ROE 10%
비관 (Bear)	0.58배	29,150원 -> 29,000원	ROE 5% 유지, 인가 지연

이전 vs 신규 목표가 비교

시나리오	이전 목표가	신규 목표가	변동률	변동 근거
보수적	34,000원	40,000원	+17.6%	소각 후 BPS 19% 상승 반영, ROE 개선 가시성
낙관	46,018원	50,000원	+8.7%	P/B 1.0배 x 소각 후 BPS
비관	28,900원	29,000원	+0.3%	유지 (하방 리스크 동일)

증권사 컨센서스 비교: 대신증권에 대한 외부 커버리지는 제한적이나, 자체 밸류업 공시에서 P/B 배수법으로 46,018원(P/B 0.9배 x 구BPS)을 목표가로 제시한 바 있다. 본 분석은 소각 후 BPS 기준으로 재산출하여 Bull 목표가를 50,000원으로 상향했다.

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11. 결론 및 Exit Plan 갱신

보유 입장 추천: 계속 보유 (Maintain Hold)

자사주 소각이 6분기에 걸쳐 진행 중이며, 1~2분기 소각분(약 500만주)이 반영되면 BPS 상승이 가시화된다. 초대형IB 인가 역시 2026년 하반기 또는 2027년 상반기에 예상되며, 이 두 카탈리스트가 실현될 때까지 보유를 권장한다.

Exit Plan (갱신)

1. 1차 차익 실현 (비중 30%): Bull 목표가 50,000원 도달 시
2. 2차 차익 실현 (추가 30%): 초대형IB 인가 발표 + 주가 55,000원 이상 시
3. 전량 매도 조건:
– ROE가 2개 분기 연속 3% 미만
– 배당 중단 또는 DPS 50% 이상 삭감
– 검찰 수사 확대로 경영권 리스크 현실화

손절 기준 (투자 논리 훼손 조건)

조건	기준
ROE 하락	2개 분기 연속 3% 미만
배당 훼손	배당 중단 또는 DPS 800원 이하
IB 인가 실패	2027년 말까지 초대형IB 인가 미발급
자사주 소각 중단	6분기 계획 중 2분기 이상 미이행

다음 점검 시점

– 정기 점검: 2026년 11월 (3분기 실적 발표 후)
– 임시 점검 트리거: 초대형IB 인가 발표 시, 자사주 소각 2차분 완료 시

한 줄 결론

지금 보유자라면 Bull 목표가 50,000원까지 보유를 유지하되, 39,000원 이하 추가 조정 시 비중 확대를 권한다.

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본 분석은 투자 권유가 아닌 정보 제공 목적입니다. 투자 결정은 본인의 판단과 책임 하에 이루어져야 합니다.